宋华：《标准化票据管理办法》深度解读

本文作者为中国人民大学商学院教授宋华

2020年6月29日为规范标准化票据融资机制，更好地服务中小企业和供应链融资，中国人民银行发布了《标准化票据管理办法》（以下简称《管理办法》），自2020年7月28日起实施。《管理办法》中明确界定了标准化票据的定义，即指存托机构通过归集核心信用要素相似、期限相近的商业汇票来组建基础资产池，以基础资产池产生的现金流作为偿付支持而创设的等分化受益凭证，属于货币市场工具。

应当讲，随着《管理办法》正式稿的出台，应收账款票据化又往前迈出实质性的一步，将供应链票据、标准化票据纳入监督管理体系、且推动以其为基础的融资，对接资本市场是一次非常有益的探索；对促进产业资金流动，让社会资金更好地流入实体经济具有较好的促进作用。但是，在实施的过程中，也需跨越诸多的障碍，并且供应链票据、标准化票据的发展，并不能“必然地”解决中小企业融资难这个老大难问题。换言之，我们既不能否定它们对产业运营和金融市场的促进作用，也不能高估它对解决中小企业融资问题的实际效用，或者说低估其面对的挑战和风险。要理解这个“悖论”性的判断，就需要深刻理解供应链票据、标准化票据推行的实践背景、作用及实施背后的关键要素和挑战。

在产业交易过程中，很多核心企业在向上游中小供应商采购的过程中，出于主观（有意识地延长付款期）和客观（既定的商业运营周期）上的原因，无法及时用现金支付购货款，导致上游供应商在一段时间内难以及时获得资金，进而影响到了供应商自己的采购和生产经营。在这一状况下，银行承兑汇票（银票）和商业承兑汇票（商票）成了支付结算的重要手段。而在实践中，这两种手段都遇到了极大的挑战。一方面银票需要开票人向银行申请并经银行审查同意承兑，不仅需要采购方在金融机构具有较高的信用，且需以其信用作为支付保障，同时相应的费用也较高。因此，产业运营中大多数核心企业是不愿意用银票来支付结算的。而商票虽然灵活、免费，但是采购方签发、承兑远期支付的信用凭证，不能满足供应商流转贴现的需要，特别是当供应商进一步从事采购经营时，无法有效地解决其运营资金短缺的状况。

在这种状况下，一种完全在线化的电子债权债务凭证应运而生。这种电子债权债务凭证结合了银票的高可靠性、商票的支付免费、现金的随意拆分等优点，同时又具有易追踪的特点，是一款用互联网思维打造的创新型企业结算方式。它既有助于解决传统票据资金错配问题，提高结算效率，又能在产业链中实现多级流转和精准融资（即通过持有的凭证向金融机构实现保理融资），从而为中小企业提供了一个便捷、低成本融资的新通道。鉴于其独特的作用，近些年来很多大型企业集团（如TCL的简单汇、欧冶云商的通宝）、专业服务平台（如中企云链的云信、中航工业的航信等）及金融机构（如江苏银行等）都在积极尝试、探索基于电子化债权债务凭证的多级流转、拆分与融资。

然而，长期以来，尽管这种创新和探索得到了社会各界广泛的关注，但其运营和管理一直处于一种模糊的状态，对类货币和参与机构的监管存在漏洞，例如影响央行的货币政策，对核心企业的风险监管缺失。此外，还需厘清如何使该创新性业务、产品在风险可控的基础上，顺应产业发展的需求，保持其创新力。以上问题均需严格、清晰地界定，否则无制度约束的发展会像脱缰的野马，产生很多潜在的风险。这正是供应链票据平台上线的背景。供应链票据平台的上线，不仅正名了票据拆分、流转对于解决多级供应链中中小企业结算、清分的效用，促进了供应链融资的发展；还进一步畅通了供应链票据通过标准化票据方式进入资本市场的渠道，引导社会资金或资本更好地进入到产业运营中，使得大量的非银金融机构（如公募基金、券商集合资管、信托计划、保险资管等）也可以投资票据。

然而，应当看到的是供应链票据、标准化票据的推行并不能必然地解决产业运营中中小企业资金短缺的问题，也不能天然地规避金融活动的风险。首先，因为供应链票据基础资产仍然是商票，其质量必然取决于承兑方的信用，因此无论是做成信用相似、期限相近的资产池，或者背书流转，都有赖于承兑方的信用和支付还款能力。事实上，实践中金融机构之所以能基于这一形式提供贴现融资服务，看中的还是原始承兑方（往往是产业链核心企业）强大的支付能力和信用状况。然而，在实践中并非所有的企业都具有强大的信用，或者说完全具备承兑的条件，且这类企业在今天的中国数量众多，他们面对的中小微供应商更为广泛、多元。因此，标准化票据的推进只能解决部分情景下中小供应商的融资困境。

其次，供应链票据是将应收账款票据化、规范化，并且通过等分、背书、流转来解决企业间的支付清分，甚至融资，然而这一手段并没有从根本上解决应收账款期限过长的问题。根据科法斯2020年的调查，我国中小企业的平均信用期限为86天，其中23%的中小企业平均信用期限超过120天，且逾期支付的状况越来越严重（逾期超过180天且占营业额10%的中小企业比例达到了27%）。因而，无论是否将其应收账款转化为票据，如这一根本性问题得不到解决，应收账款票据化的推行也只能是隔靴搔痒。

第三，为标准化票据提供基础资产归集、管理、创设及信息服务的存托机构是标准化票据推行中的重要主体，其关键职责是要合理管理票据，确保标准化票据对应的真实交易背景，以及票据对应的真实业务和资产，没有这一点的落实，标准化票据的推进及投资恐有引发某种程度“次贷危机”的疑虑。《管理办法》征求意见稿出台后，很多人认为这一管理办法对基础资产的要求相对宽松，不要求“真实贸易背景”，这一理解是错误的。标准化票据要能真正打通产业和资本市场，合理引导资金流入产业运营，其基础一定是良好的业务和资产，这就是《管理办法》第11条强调的原始持票人、存托机构必然载明9个事项的原因。在我国产业运营的具体实践中，通过虚构交易骗取资金的状况时有发生，因此，一旦票据背后的业务有瑕疵、甚至有纠纷，必将会对这一方法的推行产生挑战。

第四，《管理办法》中为了推动投资资本的进入，对公允定价和流动性机制进行了规定（第15条、第18条和第19条），而这一切的基础是信息披露充分（第20条和21条）。在信息披露部分规定了存托机构需要做的基本工作，但这些规定仍较为笼统，尚需今后进一步细化规范。供应链票据、标准化票据的发展必须能够真正让出票、承兑、流转等活动穿透对应的供应链运营主体和业务资产，实现在产业主体和投资者之间的信息对称。这一诉求对数字化的要求较高，包括要求实时（能够让信息在零延迟的状况下为各方知晓）、透明（信息数据对于投资方可视可见）、关联（能够客观、全面地反映交易背景和业务关系）以及可追溯（能够全周期反映、追溯、追踪票据和对应业务的发生过程）。显然，要达到这些要求，必须有标准化、良好的信息和数据治理结构，而这一结构既需要考虑资本投资的需求，又需要考虑产业运营和标准化票据的特点。总之，没有合理的信息数据治理结构的支撑，信息披露充分只是一个概念表述而已。

第五，一般而言，很多核心企业将应付账款转化成债权债务凭证或者票据进行流转对其自身的财务优化是有益的。有些大型企业集团之所以热衷应付账款电子化、拆分流转，除了有帮助上游供应商优化资金流的考虑外，获取银行综合授信与票据贴现利率之差也是其中的重要缘由（《管理办法》中规定原始持票人不得作为投资人认购或变相认购以自己存托的商业汇票为基础资产的标准化票据（第7条），这一规定也是为了防止以投资替代贴现）。另一方面，由于承兑人本身是最终付款方，对于交易和风险的控制较为直接。而一旦面临产业链下游中小企业融资难问题，则较难应用这一管理办法。事实上，我国产业运行过程中，既面临着上游中小企业融资难问题，也面临着下游中小企业融资难问题，这种复杂的状况很难仅靠《管理办法》得到全面解决。

总之，中国人民银行出台的《管理办法》，推动供应链票据和标准化票据发展，应当说是为解决中小企业融资难这一长期存在的难题做出的一次有益的探索，也是目前落地务实的政策之一。但是需要看到中小企业融资难、融资贵是一个涉及方方面面的复杂问题，很难仅靠应收账款票据化来予以根治。其中，《管理办法》在其实施过程中，还需进一步完善和细化。这也就是所谓既要肯定其正面作用、但不能高估其效用的原因。